高盛：AI资本盛宴背后藏着货币化难题 变现之争显现

近万亿美元的AI资本开支浪潮正面临严峻的货币化困境，估值逻辑的裂缝开始显现。高盛One-Delta交易台负责人Rich Privorotsky在最新客户简报中表示，AI的叙事正从“能力竞赛”转向“变现之争”。当前AI资本开支所隐含的投资回报门槛已超出历史上任何可比技术周期实际实现的水平。开源模型与本地推理方案的快速演进正在压缩AI经济学的空间，企业推迟支出的理性动机随之上升。

对市场而言，风险传导路径已然清晰：预期先行承压，进而冲击当前受益于AI建设浪潮的企业营收增长。全球半导体及硬件相关股票约有1000亿美元的杠杆资金敞口，叠加大量散户参与，一旦市场情绪逆转，将面临剧烈的去杠杆风险。

AI投资的核心矛盾正从“能不能做到”转向“能不能赚到钱”。Privorotsky援引沃顿商学院的最新研究指出，若要为当前AI资本开支周期提供合理支撑，所需的生产率提升幅度在历史上极为罕见，即便与IT繁荣时期相比也望尘莫及。目前，私营部门AI年化资本开支规模接近1万亿美元，这一支出正在创造就业、支撑经济增长，并产生远超AI本身的经济溢出效应。然而，随着叙事从“每家公司都必须立即试验”转向“收益仍难以量化”，企业进一步推迟支出的可能性正在上升。

值得关注的是，硅谷数据代币支出指数已开始温和走软。日益强大的开源模型与本地推理方案显著压缩了AI经济学的空间。一旦企业普遍形成“一年后AI成本将大幅下降”的预期，推迟当期支出便成为理性选择——而这正是当前估值倍数所面临的核心风险所在。

供给侧的变化正成为市场新的压力来源。此前市场预期下半年将出现的大规模股票发行已开始落地，这始终是检验市场承接能力的关键变量。与此同时，全球半导体及硬件相关股票约1000亿美元的杠杆资金敞口，叠加大量散户参与，构成了不可忽视的尾部风险。当前格局被描述为“凸性双刃剑”：方向有利时，资金流动能带来显著的上行空间；一旦情绪逆转，去杠杆过程也将极为剧烈。上周市场的部分波动正是这一机制的体现。

从更宏观的视角看，AI投资的基本面支柱仍然完整——电力与基础设施缺口依然显著，资本开支规模庞大。但随着前沿模型新品发布预期升温，市场催化剂与估值压力将同步考验投资者的定力。